南財(cái)快評(píng)：8月LPR非對(duì)稱下調(diào)，考慮為何？

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周一，中國(guó)人民銀行授權(quán)全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心公布，1年期貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）較上一期下降10個(gè)基點(diǎn)至3.45%，5年期以上LPR保持不變，為4.20%。

8月15日，人民銀行公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)交易公告，將公開市場(chǎng)逆回購(gòu)操作和中期借貸便利（MLF）利率分別下調(diào)10個(gè)基點(diǎn)和15個(gè)基點(diǎn)至1.80%和2.50%，隨后隔夜期、7天期、1個(gè)月期的常備借貸便利利率均較此前下降10個(gè)基點(diǎn)。由于MLF利率是LPR的報(bào)價(jià)基礎(chǔ)，因此MLF的調(diào)降直接指向了LPR的下調(diào)，但略超市場(chǎng)預(yù)期的是，在地產(chǎn)需求偏弱的背景下維持5年期以上LPR不變。

在弱復(fù)蘇的前提下，經(jīng)濟(jì)在很大程度上依然需要依靠適度的刺激政策來實(shí)現(xiàn)修復(fù)，因此，LPR的調(diào)降總體上符合了“提升金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持的可持續(xù)性”的政策導(dǎo)向，有利于提振市場(chǎng)信心，帶動(dòng)實(shí)體投資修復(fù)增長(zhǎng)。但非對(duì)稱降息下體現(xiàn)出的“克制”可能有更多政策考量。

一是新增房貸利率進(jìn)一步壓降的空間有限。根據(jù)人民銀行最新數(shù)據(jù)顯示，上半年新發(fā)放個(gè)人住房貸款加權(quán)平均利率為4.18%，其中6月為4.11%，同比下降0.51個(gè)百分點(diǎn)，均處于歷史低位，且低于5年期LPR利率，這得益于2022年年底建立的首套住房貸款利率政策動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，截至6月末，已有13個(gè)城市取消了首套房貸利率下限。但價(jià)格的下降并沒有帶來明顯的數(shù)量增長(zhǎng)，今年4月和7月都出現(xiàn)了居民新增中長(zhǎng)期貸款負(fù)增長(zhǎng)的情況，體現(xiàn)了地產(chǎn)端需求持續(xù)承壓。再考慮到新增與存量房貸利率存在“套利空間”，推動(dòng)居民主動(dòng)去杠桿，如果新增房貸利率再次跟隨LPR下調(diào)不利于居民資產(chǎn)負(fù)債表的穩(wěn)定。從另一個(gè)角度來說，5年期LPR的“按兵不動(dòng)”或許在為存量房貸利率的調(diào)整預(yù)留空間。

二是出于對(duì)商業(yè)銀行凈息差利潤(rùn)的保護(hù)。人民銀行在《第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》中首次探討了“合理看待我國(guó)商業(yè)銀行利潤(rùn)水平”，指出銀行作為暢通實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求的重要一環(huán)，在經(jīng)濟(jì)周期與信貸周期可能的錯(cuò)配過程中需要預(yù)留足夠的緩沖以應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)國(guó)家金融監(jiān)督管理總局公布2023年第二季度主要監(jiān)管指標(biāo)，商業(yè)銀行平均凈息差為1.74%，連續(xù)兩個(gè)季度跌破《合格審慎評(píng)估實(shí)施辦法(2023年修訂版)》中給出的合意凈息差臨界點(diǎn)1.8%。若LPR調(diào)降幅度較大，后續(xù)到期續(xù)作的中長(zhǎng)期貸款重定價(jià)給商業(yè)銀行帶來更大的盈利壓力。與此同時(shí)，銀行資產(chǎn)端的調(diào)整或許將告一段落，后續(xù)負(fù)債端（即存款利率）的下調(diào)有望兌現(xiàn)。

三是LPR的下降一定程度上指向了后續(xù)化解地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的成本壓力。據(jù)媒體報(bào)道，中央正考慮一攬子化債方案，監(jiān)管部門已初步批復(fù)方案及額度，特殊再融資債券或在下半年重啟發(fā)行，額度約1.5萬億。承接上述有關(guān)銀行凈息差的討論，如果將有關(guān)的金融工具作為商業(yè)銀行新增的資產(chǎn)補(bǔ)充，則較低的利率水平是推動(dòng)債務(wù)化解的重要前提。

四是防范人民幣匯率的超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。從外部來看，美聯(lián)儲(chǔ)的加息周期還難言結(jié)束，但出于穩(wěn)固支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)恢復(fù)發(fā)展的需要，國(guó)內(nèi)政策料將維持對(duì)流動(dòng)性的呵護(hù)，中美利差倒掛的點(diǎn)位仍處于歷史高位。監(jiān)管曾多次強(qiáng)調(diào)，要“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，非對(duì)稱降息或許也考慮避免在短期內(nèi)增加匯率的不確定性。

（作者系中國(guó)建設(shè)銀行金融市場(chǎng)部研究員，文章僅代表個(gè)人觀點(diǎn)）

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