6月中旬以來，在美聯儲激進加息的壓制下，國際油價持續下跌，區間最大跌幅超過30%。進入四季度，OPEC+宣布大幅減產支撐油價，原油市場基本面明顯好轉，布倫特原油期貨價格中樞抬升至95美元/桶附近，但宏觀利空仍持續壓制油價上方空間。在美聯儲態度沒有轉向或是需求端沒有好轉前，預計油價以區間運行為主。
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A OPEC+強化供應管理
10月初的部長級會議上，OPEC+已經提議減產200萬桶/日，對油價一度形成明顯支撐。值得注意的是，200萬桶/日的減產基準是2022年8月各國的產量配額，考慮到OPEC+中絕大部分國家均存在產能不足的問題，根據我們的推算，實際減產幅度在80萬—85萬桶/日，其中沙特仍承擔了絕大部分的實際減產任務，約占OPEC+減產量的50%。此外，科威特、阿聯酋以及伊拉克也分別減產10萬—15萬桶/日。
根據OPEC+的安排，下一次部長級會議的時間被安排在12月4日，為美國計劃對俄實施石油價格上限的前一天，OPEC+將根據美國限價的最終措施采取對應行動，盡可能保證對原油供應的掌控。
沙特對油價訴求強烈，意圖通過減產持續支撐油價。2020年價格戰以來，沙特不惜多次主動超額減產以確保油價處于中高位區間。
部分中小產油國上游開支受限，原油產能不足，產量難以正常釋放。數據顯示，9月OPEC-10原油產量環比增加14.8萬桶/日，與理論產量間的差額高達128.5萬桶/日。安哥拉超額減產34.4萬桶/日，尼日利亞超額減產74.2萬桶/日，中小產油國產能問題仍然突出，短期內難有根本性好轉。
豁免國家中，利比亞國內局勢不穩，受到罷工以及軍事行動影響，原油產量難以持續維持在正常水平。委內瑞拉長期受到制裁，上游資本開支不足，原油產能從300萬桶/日降至目前的80萬桶/日，增產空間同樣有限。伊朗核談判始終沒有實質性進展，原油供應回歸市場也遙遙無期。OPEC原油供應整體偏緊。
B 俄羅斯原油出口或進一步下降
IEA的數據顯示，9月俄羅斯油品出口環比下降23萬桶至750萬桶/日。其中原油出口下降26萬桶/日，成品油出口小幅增長3萬桶/日。對歐洲出口環比下降39萬桶/日至260萬桶/日，歐洲在俄羅斯石油出口中的占比由年初的50%下降至35%。此外，俄羅斯繼續通過對亞洲國家出口來替代對歐洲的出口份額，9月對印度的出口基本穩定在100萬桶/日，對中印的出口總量較歐洲高出16萬桶/日。明年起，歐盟將徹底停止海運進口俄羅斯原油，但俄烏沖突爆發8個月以來，歐洲累計對俄原油進口的降幅僅為80萬桶/日，仍有130萬桶/日原油需要替代。
從OPEC、EIA以及IEA的月報來看，制裁對四季度俄羅斯原油供應的環比影響可能在30萬桶/日，相對有限。而在明年一季度制裁正式實施后，3大機構預計俄羅斯供應環比減少會在100萬桶/日。從今年前三個季度的情況來看，預計俄羅斯仍將通過亞洲繼續轉移大部分出口，考慮到船運以及保險等因素，總出口可能出現一定下滑，但具體幅度仍待觀察。
C 資本開支限制導致美國增產緩慢
2022年，美國原油產量基本沒有增長，預計后期增量同樣有限。EIA數據顯示，截至10月28日當周，美國原油產量1190萬桶/日，年內累計增產僅20萬桶/日，增產速度遠低于2021年同期。EIA10月報中預計美國2022年原油產量均值為1175萬桶/日，按目前的產量進行推算，預計11—12月美國原油產量將穩定在現有水平。但在本次月報中，EIA大幅下調了美國2023年原油產量預期，由9月報中的1265萬桶/日下調至1235萬桶/日。原因一方面在于對2023年油價預期有所下調；另一方面在于上游企業資本開支較為謹慎，繼續制約美國原油產量增速。
我們統計了30家北美頁巖油上游公司的財務數據，二季度30家公司資本開支合計129.34億美元，環比減少3.5%，同比增長48.7%，但資本開支一部分被成本上漲所對沖。從Capex/CFO來看，資本開支對于頁巖油上游企業的重要性在持續下降，二季度30家上游公司Capex/CFO降至33.8%，環比下降16.5個百分點，同比降10.9個百分點，為2015年以來最低水平。
此外，勞動力以及成本等因素也在制約美國原油增產。
達拉斯聯儲數據顯示，6月，在接受其調研的128家企業中，近50%的上游企業CEO認為勞動力短缺、成本上漲以及供應鏈是當前企業所面臨的最嚴重問題。94%的企業認為供應鏈影響其原油生產，其中一半企業認為其生產受到了嚴重影響；而66%的企業認為供應鏈問題需要超過一年時間才能好轉。而9月的調研顯示這一問題沒有明顯好轉，上游企業仍表示供應商成本和交貨等待時間在增加。對于2022年增產幅度的預期，約35%的企業預計在80萬桶/日以下，約40%預計在80萬—100萬桶/日，與EIA的預期基本一致。
油價持續上行激化美國通脹壓力，拜登7月出訪沙特要求OPEC+增產但收效甚微，10月初OPEC+200萬桶/日減產計劃公布后，再度引發美國不滿。拜登政府隨即宣布將在11月拋儲1000萬桶(5月1.8億桶拋儲計劃中的一部分)。美國與OPEC+之間的矛盾逐漸深化，后期地緣政治博弈可能加劇。
10月19日，美國政府再度表示將在12月出售1500萬桶戰略儲備。去年9月以來，美國戰略儲備持續減少，今年5月起戰略儲備拋售速度加快，5月至今接近100萬桶/日，目前已完成1.8億桶計劃中的1.65億桶。
截至10月末，美國SPR接近4億桶，為40年來最低水平，僅為美國本土25天的消費量。后期來看，美國戰略儲備已經處于低位，本輪1.8億桶投放完畢后繼續拋儲空間有限，對油價的邊際利空在持續減弱。且美國能源部表示將在WTI原油67—72美元/桶區間內重新補充戰略儲備，為油價底部提供支撐。
D 四季度原油供應仍存缺口
雖然歐美經濟下行的壓力以及歐洲天然氣價格回落一定程度上抑制了冬季原油需求，但考慮到OPEC+的減產后，四季度原油市場仍大概率供不應求。
出于對歐美經濟環境的悲觀預期，3大機構近期對2022年全球原油需求進行下調。OPEC認為全球經濟增速下滑以及需求恢復緩慢將導致原油需求回落，將2022年原油需求預期環比下調50萬桶/日。EIA對需求相對樂觀，下調幅度低于OPEC，三、四季度分別下調3萬桶/日以及12萬桶/日。IEA同樣認為經濟增速的回落將拖累原油需求，預計四季度原油需求將同比減少34萬桶/日。
此外，由于此前歐洲天然氣價格處于歷史高位，部分電廠出于成本考慮轉用燃料油進行發電。IEA認為今年四季度以及2023年一季度歐洲存在40萬—50萬桶/日以及30萬桶/日的油氣替代增量需求。但值得注意的是，歐洲主要國家天然氣庫容率已經提前達到目標，截至11月初，歐盟總庫容率超過95%，德國庫容率超過99%，已經遠超2021年同期水平。而俄羅斯對歐盟天然氣供給已經減少到去年同期的20%，進一步下降空間有限。
此外，歐洲氣溫較往年季節均值偏高，也影響了天然氣取暖的需求。三季度歐洲通過高價搶購了全球大量LNG現貨貨源，供應整體較為充足，前期數十艘LNG船只在西班牙港口等待卸貨。多種原因綜合導致歐洲氣價四季度以來明顯回落，近期已跌至100歐元/兆瓦時附近，較年內高點跌幅近70%，冬季的氣轉油需求可能不及預期。
但從平衡表來看，即便考慮到上述不利因素，由于OPEC+大幅度減產的支撐，預計四季度全球原油仍將供不應求，去庫存的速度將達到50萬桶/日。
E 關注宏觀利空因素沖擊
11月3日，美聯儲宣布將基準利率上調75個基點至3.75%—4.00%區間，為連續第四次加息75個基點，今年已累計加息375個基點。美聯儲表示后期將考慮貨幣政策的收緊程度、貨幣政策對經濟活動和通脹的影響滯后程度，以及經濟和金融發展。市場認為美聯儲可能將放緩后期加息的速度，但此后鮑威爾在發布會上表示終點利率將高于此前預期，整體來看美聯儲態度仍未轉向。會后FedWatch顯示美聯儲12月繼續加息75基點的可能性超過40%。
宏觀環境對油價的利空仍然不可忽視，今年3月，美聯儲時隔兩年后再度展開加息，當時正逢俄烏沖突爆發初期，市場仍在交易地緣政治溢價，加息對商品影響有限。6月以來，美聯儲政策調控更加激進，將加息幅度擴大至75基點，全球商品市場隨即展開一輪大幅調整，截至9月末油價最大區間跌幅超過30%。美聯儲加息持續施壓消費端且效果明顯，后期美聯儲的表態將很大程度左右油價走勢。
整體來看，歐美經濟下行壓力以及歐洲氣價回落一定程度上拖累原油需求，但OPEC+對油價訴求強烈，嚴格控制產量。且歐美對俄羅斯的原油制裁也將進一步放大原油供應端的缺口。原油供需面仍偏樂觀，四季度市場可能小幅去庫存，但宏觀利空持續，在美聯儲態度沒有轉向或是市場需求沒有明顯好轉前，預計油價以區間運行為主。 (作者單位：建信期貨)
（文章來源：期貨日報）
關鍵詞： 國際原油
