玻璃下游房地產消費占比高達75%以上，而玻璃供給剛性的特點，又決定了房地產對玻璃的影響至關重要。我們梳理了下房地產與玻璃的內在邏輯關系。一般房地產需要資金才能進行一系列開發投資，其中資金來源主要是國內貸款、自籌資金、定金與預收款以及個人按揭等，而定金與預收款、個人按揭主要來源于房地產銷售這塊。房地產拿到資金后，會進行一系列開發投資，先是購買土地，新開工，施工，然后竣工交房。在2016年之前，期房銷售占比相對平穩，基本在75%左右， 2016年至2021年期間，期房銷售比不斷提升，最高時占比達到89%，而隨著地產不斷暴雷，期房銷售比大幅回落，但仍是目前主流的銷售方式。所謂期房銷售，是新開工一段時間后，拿到預售許可證，進行預售，然后施工竣工交房，而現房銷售是指竣工后銷售。玻璃安裝時間在竣工之前，所以竣工數據一定程度上能反映出玻璃的需求。同時房地產銷售對玻璃的需求有重要影響，一方面，房地產銷售決定資金來源，會影響后續一系列房地產新開工、施工以及竣工節奏，另一方面，期房銷售后有交房的需求，會形成玻璃需求。當然購置土地、新開工、施工都會影響存量的竣工。
圖1:地產與玻璃的關系邏輯圖
數據來源：資料整理、國投安信期貨
(資料圖)
1、庫存周期
庫存周期通常分為四個階段。
(1)被動型庫存減少：產量和庫存的持續減少，改變了市場的供求格局，商品價格開始企穩反轉。雖然產量和銷量都在上升趨勢，但是銷量上升的更快，形成了對庫存的消耗。此時，庫存被動地減少，市場開始繁榮——經濟進入補庫存階段。
(2)主動型庫存增加：隨著庫存水平達到低谷，價格持續上行，企業經營策略從保守轉向積極：1)生產和采購更加積極；2)開展存貨的投資或投機。經濟步入到典型的補庫存階段，市場情緒樂觀。
(3)被動型庫存增加：當市場需求下降，產品銷量隨之下降，但是產量還未來得及相應調整，此時會出現庫存增加，這是產品滯銷形成的庫存積壓，是被動的庫存增加。此時，增長放緩初現端倪——經濟進入去庫存階段。
(4)主動型庫存減少：庫存的不斷累積將迫使企業開始調整自己的經營策略，生產和采購趨于謹慎，以減少產量；同時采取措施處理存貨，要么降價傾銷，要么減產以緩解價格下降壓力。
圖2:庫存周期性
資料來源：資料整理、國投安信期貨
圖3:庫存周期階段
資料來源：資料整理、國投安信期貨
2、地產竣工與玻璃庫存的關聯性
玻璃廠家與社會庫存走勢來看，2021年上半年需求韌性仍在，需求驅動，廠家和貿易商處于同時去庫格局；下半年隨著房企不斷暴雷事件，需求驟降，上游持續累庫，貿易商避險風險意識，一直處于低庫存策略。2022年年初，廠家保價政策加之貿易商對年后需求轉好預期，出現了一波冬儲補庫，廠家庫存轉移至貿易商的過程，短暫的廠家去庫貿易商累庫，但最后實際需求表現差，兩者進入同時累庫格局。保價政策結束后，5月份開始貿易商采取持續降庫策略，需求弱，廠家庫存一直處于高位態勢。一直到2022年底，重現冬儲補庫，貿易商補庫，廠家去庫。2023年年初，春節后需求表現差，玻璃廠再度進入累庫格局。近期玻璃出現一定轉機，呈現出上中游同時去庫格局，這個態勢能否持續，行業的高庫存能否得到解決，之后的庫存又將如何演變，我們重點從地產竣工的角度來看看對其影響。
圖4:玻璃廠家與貿易商庫存走勢圖
數據來源：隆眾資訊、國投安信期貨
由于玻璃貿易商庫存的數據時間較短，另外從體量上來看占比較小，像沙河貿易商庫存占比大部分時間在20-30%區間，而沙河地區貿易商體系發達，其他區域更多是直銷為主，貿易商體量占比沒有沙河高。沙河庫存占全國庫存10%左右，所以全國玻璃貿易商的庫存體量相對廠家占比更小，廠家的庫存數據基本上可以反映行業整體的庫存趨勢。
圖5:地產竣工與玻璃庫存的關系邏輯圖
數據來源：隆眾資訊、國投安信期貨
從玻璃的庫存與地產竣工走勢圖來看，玻璃的貿易環節相對單調，更多的時候，是被動的去庫和累庫，主動的相對比較少，所以庫存與地產竣工有比較高的負相關性。而玻璃庫存季節性比較高，春節期間是一年中的淡季，下游需求停滯，產量直接轉換為庫存，累庫速度最快。我們剔除掉春節累庫的季節性因素，來看看歷史的玻璃庫存周期變動。2016年，國家出臺房地產刺激政策，竣工增速走高，玻璃需求增加，庫存下降，價格上漲，被動去庫階段。2017年，三四線在棚改貨幣政策驅動下，地產依然呈現較好態勢，但高周轉的地產模式，房企更傾向于地產前端投資，造成竣工增速表現不及新開工和銷售增速，雖然仍處于正增長，但有所下滑，相應的玻璃庫存仍處于偏低格局，但庫存水平相對2016重心有所抬升。2018年，隨著地產政策逐步收緊，地產增速放緩，房企加速資金回流，后端投資和前端投資的差距進一步拉大，造成竣工增速繼續下滑，遠不及銷售和新開工增速，相應的玻璃庫存重心進一步抬升。2019年，地產表現好于預期，一二線邊際復蘇，加之交房的需要，竣工增速有所回暖，與新開工和銷售的剪刀差縮窄，玻璃也進入需求好轉帶來的被動去庫階段。2020年初武漢疫情因素，需求停滯，玻璃快速累庫，之后隨著疫情影響減弱，需求集中釋放，加之趕工現象，竣工保持高增速，玻璃進入去庫階段。2021年上半年，地產需求韌性仍在，加之保交房需要，竣工維持高增速，玻璃也處于低庫存狀態。下半年開始，隨著地產暴雷事件不斷，盡管需要保交房，但房企資金周轉差，竣工大打折扣，增速快速下滑，玻璃進入被動累庫階段。2023年年初，竣工有回升態勢，玻璃也看到一定去庫的跡象，這種格局能否持續？
3、地產新開工及銷售對竣工的影響
玻璃的需求主要在房地產竣工之前的一段時間。保交房的平穩運行對玻璃的需求至關重要。2016年之前，新開工向竣工傳導大概1.5-2年，2016年之后拉長到3年以上，主要原因2016年期房和現房比大幅回升，另外房企資金周轉效率，傾向于前端投資，加上開發商更傾向于精裝修交房，都會帶來新開工向竣工傳導時間拉長。對比發現，2016年后新開工當月同比增速后移3年與竣工面積當月同比增速協同性較高，但2022年受制于資金壓力，竣工增速表現不及預期，存在一些2022年保交房的需求被推移至2023年。所以2023竣工存量仍有，但控制竣工節奏關鍵性因素仍在于地產資金，而地產資金最核心在于銷售。從銷售增速與竣工增速對比來看，兩者相關性更強，這也是2022竣工表現大不及預期的主要原因。那今年玻璃的庫存走勢，一方面要看存量的竣工需求，另外還要看保交房的政策實施力度以及地產的銷售復蘇情況。
4、今年竣工有望迎來反彈
據奧維云網數據顯示，2022年精裝修樓盤計劃交付3162個項目。2023年計劃交付的精裝修項目3270個。由于2022年地產資金情況惡劣，保交付兌現不及預期，根據監測數據顯示，2022年延期交付項目達到約1/3的比例，最后2022年實際交付的項目2162個，有約1000個項目順延到2023年交付， 2023年最后預期交付的項目4270個。從這塊數據看，今年交付量相對去年明顯提升。2023年有望迎來交房潮。
另外根據克而瑞監測到的截止2022年底，32個重點城市已停工延期交付的項目多達290個，尚未交付的套數達407956個，尚未交付的面積達4532萬平米，其中中西部城市諸如武漢、西安、鄭州、昆明等停工項目所涉尚未交付套數均在3萬套以上，而鄭州、昆明因保交房政策起步較早、或因政策紓困力度較大，目前多數項目均處于部分復工和全面復工狀態，鄭州復工項目占比接近9成。截止到2022年底，統計到的這些停工延期交付的項目中，全面復工項目62個，部分復工86個，間歇式、小范圍復工16個，繼續停工的達到126個。一半以上已經復工，有望形成2023年的竣工需求，但仍有大量處于繼續停工的項目，還需要看國家的保交房力度以及房企的資金情況，這部分能否轉為2023年的竣工需求還有待去驗證。
圖8:32個重點城市延期交付項目匯總
資料來源：克而瑞、國投安信期貨
圖9:32個重點城市停工項目復工情況
資料來源：克而瑞、國投安信期貨
而關于政策層面，國家出臺一系列保交房措施，2022年7月28日，中央政治局會議首次提出保交樓，強調“壓實地方政府責任，保交樓、穩民生”。而地方層面，設立房地產專項紓困基金；派遣工作組，督促項目盡早復工；返還未動工項目土地款；預售資金監管既要規范化，又要適度放松；積極爭取國家政策性銀行專項借款，支持已售逾期難交付住宅項目建設交付。從中央到地方，保交樓政策頻繁，目前統計到的31個地區中出臺的保交樓措施達到23個地區，需求端措施有24個地區，企業端措施有11個地區。而今年兩會中關于房地產的相關政策主要體現兩個方面，一是有效防范化解優質頭部房企風險，改善資產負債狀況，防止無序擴張，促進房地產業平穩發展；另外加強住房保障體系建設，支持剛性和改善性住房需求，解決好新市民、青年人等住房問題。防風險是首位，與之前中央基調一致，針對優質房企出臺的支持力度有望繼續加大，房企的資金問題有望得到改善，預計保交樓仍是防風險的首要任務，保證供給端的平穩運行。同時針對需求端，支撐剛性和改善性需求，需求端“精準施策”有望繼續推行。
去年延期的交房項目順延至2023年，加之一系列保交樓、供需兩端政策發力，今年竣工有望迎來反彈。
5、總結
玻璃庫存與地產竣工有較強的負相關性，而地產竣工受到銷售的影響。隨著保交房政策力度的加大，去年延誤的竣工量有望順延到今年，今年需要交房的量相對去年明顯提升。近期地產銷售呈現復蘇跡象，地產資金有望得到改善，促進保交房的順利實施，對玻璃需求形成利好，2023年玻璃有希望迎來去庫周期。
（文章來源：國投安信期貨）
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