近期，信用債與利率債市場呈現出“冰火兩重天”的態勢：利率債持續一周維持橫盤震蕩，但多數信用債利差持續收窄，在這其中銀行理財搶配信用債趨勢明顯。
與此同時，長端利率變化明顯滯后于資金面的波動。從數據來看，2月10日到2月17日期間，10年期國債收益率僅下行0.8個基點至2.89%，但DR001卻大幅上揚了67.3個基點至2.56%。
分析人士稱，在經濟復蘇預期確定的大背景下，復蘇成效卻有待時間驗證的因素主導了當前的行情。分析人士認為，波動將會成為近期資金面的常態，預計央行會繼續精準投放以呵護流動性。
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資金面波動成常態
上周，資金利率走出了一波過山車行情。在央行大額逆回購操作的呵護下，資金面整體呈現緊平衡狀態。
2月17日，R001、DR001、R007、DR007分別較2月10日上行67.3個基點、34.5個基點、63.9個基點、30.9個基點至2.56%、2.15%、2.72%、2.25%。
在這種明顯波動的資金面形勢下，銀行間質押式回購成交規模下半周逐日回落。銀行間質押式回購從上周二的6.51萬億降至上周五的4.69萬億，全周日均成交量約5.77萬億。
“上周的上半周資金面整體延續了寬松態勢。但從上周三開始資金面開始顯著收斂，此后，在稅期繳款的影響下，資金面緊張的狀態進一步加劇。而在這樣的背景下，央行逆回購規模持續增大，上周五凈投放規模甚至超過了6000億元。”一位債券交易員說，直到上周五尾盤，資金面緊張的局面才略有緩和。
天風證券固定收益首席分析師孫彬彬認為，資金面趨緊的關鍵在于，信貸投放消耗了銀行超額儲備。在政策支持引導下，當前信貸投放有顯著增長，1月信貸開門紅成色較足的基礎上，2月延續了這一勢頭。當前票據利率持續維持高位，指向信貸投放繼續較為積極，這是資金面偏緊的基礎。
另外，稅期擾動也是影響資金利率的因素。孫彬彬表示，2月15日為本月納稅申報期截止日，月中納稅申報及繳款對資金面有所擾動。“特別是去年部分制造業中小微企業延緩繳納的稅費緩繳至2月到期，導致今年2月繳稅規模大概率高于往年同期，對資金面的擾動也對應有所放大。”孫彬彬說。
“我們預計資金利率中樞可能不會大幅偏離政策利率，但波幅加大。除了緊盯央行的逆回購投放和余額之外，可能還要關注繳稅、跨月等特殊時點、政府債繳款、債市杠桿率等因素。”廣發證券固定收益首席分析師劉郁說。
利率債波瀾不驚
目前，長端債券利率已經明顯滯后于資金利率波動。
市場人士分析，這與經濟復蘇需要時間證實，以及央行呵護流動性意圖明顯有關。他們也提醒，對于債券市場來說，隨著經濟基本面修復逐步被驗證，長端利率可能會有上行的風險。
“上周10年期國開債只有0.2個基點的波動，而資金面隔夜利率卻出現了200個基點的波動。”一位債券基金經理說。
從市場表現來看，國債期貨價格近期維持了小幅震蕩。2月17日，2年期、5年期、10年期國債期貨收盤價分別較2月10日變動-0.09%、-0.04%和0.03%。
而現券方面，2月17日，1年期、3年期、5年期、10年期國債收益率分別較2月10日收盤，變動了+2.9個基點、-0.5個基點、+0.2個基點、-0.8個基點。相較于資金面的明顯異動，利率債表現出了明顯的波瀾不驚。
“上周資金價格上漲主要原因還是在于繳稅走款，但是從央行公開市場操作來看呵護意圖還是十分明顯，因此我們認為貨幣政策不會突然收斂，這是為何上周利率債未隨資金面收斂波動的一個基礎。”一位銀行理財投資經理說。
而在德邦證券固定收益首席分析師徐亮看來，從歷次資金面收緊和國債收益率上行的情況來看，一般都是資金利率先上行，隨即國債收益率上行。本次國債收益率相對于DR007上行已經顯著滯后，不排除短時間內10年期國債收益率存在上行風險。
“目前經濟復蘇是確定的，但是經濟復蘇的證實需要時間驗證。近期資金面出現收斂，不過央行穩定資金面的意愿明顯。2月17日央行公開市場操作凈投放6230億元，體現了央行對于流動性的呵護，這也是利率債窄幅波動的原因。”徐亮說。
一位債券基金經理認為，目前經濟基本面修復仍需觀察，但從上周開始高頻開工復工數據加速修復，短工及出行人數暴漲。雖然目前市場對經濟修復的成色尚未形成共識，但是利率債在客觀上還是存在上行的風險。
“目前各家機構持有利率債的成本都相似，盈虧程度類似。因此，在市場出現明確方向之前，市場都會保持按兵不動觀望的態度。一旦有方向性信號出現，市場可能會出現大幅波動。整體來看目前利率債風險還是較大，相比之下，信用債性價比更高。”該基金經理說。
信用債熱火朝天
與利率債行情不同的是，信用債市場正在逐步回暖，銀行理財搶配態勢明顯。
反映市場情緒的重要指標——信用債利差近期明顯下行。Choice數據顯示，截至2月17日，1年期AAA級企業債利差為50個基點，上周共下行5.98個基點；1年期AAA城投債利差為53個基點，上周共下行5.22個基點。
“上周，團隊負責人已經開始要求我們篩選標的，列出可入庫的信用債名單表格了。”一位銀行理財投資經理說。
孫彬彬認為，一方面，年初金融機構本身就有配置信用債的需求。另一方面，在經濟修復斜率較低，市場對經濟修復存疑的現階段，市場預期也在變化，從關注債市風險階段到關注債市機會，疊加前期債市調整，信用債具備了一定票息價值，上述因素是信用債強于利率的關鍵。
方正證券固定收益首席分析師張偉表示，他維持信用債強于利率債的判斷，目前資金面處于緊平衡狀態，長端利率弱勢震蕩。但寬信用逐步改善，社融同比多增量與信用利差成反比，隨著后續社融同比改善，這對信用利差帶來收窄的動力。
在張偉看來。理財規模邊際回升也加劇了市場對短久期信用債，特別是高等級短久期城投債的搶配行情。
“考慮到短久期高等級城投債信用利差已經較薄，因而可以在強區域適當拉長久期至2年左右。可以適當短久期下沉。高等級全國性商業銀行二級債或者強區域主城商行二級資本債風險不高，中短期久期品種具有配置價值。”張偉說。
（文章來源：上海證券報）
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