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短期人民幣匯率的快速升值主要由于三方面原因：中美經濟和政策預期反轉、資本流出放緩和春節前“結匯潮”催化升值加速：
一是中美經濟和政策預期的快速反轉，中國經濟前景超預期起，美國經濟前景超預期落，美國緊縮政策放緩逐漸確認。中國經濟預期在地產政策催化和疫情政策調整下空間打開，而美國經濟衰退預期受服務業沖擊快速發酵。政策上美聯儲加息放緩確認，美元指數下行，也帶來人民幣匯率在定價角度的被動升值。
二是中債利率在復蘇預期下上行，美債利率在衰退預期下下行，中美利差倒掛收窄，資本流出減緩。中美利率倒掛從2022年11月以來整體收窄，資本與金融項目下的凈流出減緩。
三是春節前“結匯潮”的到來，進一步加劇了人民幣短期升值的壓力。一般在春節前一兩個月有“結匯潮”的季節性現象。
短期人民幣或將進一步升值，但升值的空間有限。短期內，強預期與弱現實的分化存在收斂可能，弱現實的改變難以一蹴而就。中美利差也會受中國經濟短期沖擊以及美債供給壓力制約。美元指數在歐元區快速步入衰退軌道的支撐下，下行速度已經開始減緩。“結匯潮”也會隨著春節的來臨逐漸消散。人民幣短期進一步升值的空間有限，預計后續6.6-6.7左右將會得到短期支撐。
后續人民幣還會不會貶值？壓力尚未充分釋放，警惕春節后貶值壓力的短期釋放。經常項目帶來的結售匯需求要遠遠大于資本與金融項目的結售匯需求，疫情以來出口導致的經常項目差額主導匯率的跡象非常明顯。需要警惕春節后“結匯潮”消退后，出口下行導致的貶值壓力進一步釋放，以及一季度中后期中美貨幣政策繼續分化的影響。
全年來看，人民幣依然是升值的大趨勢，但是節奏上，在當前基礎上先貶再升。2023年二季度之后中美基本面的反轉將會開啟人民幣的趨勢性升值。中國經濟探底后，二季度大概率開啟復蘇，下半年更加樂觀，美國經濟大概率在2023年二季度中后期開始陷入衰退，預計到2023年底人民幣匯率達到6.3左右。但在一季度中后期，人民幣匯率的短期貶值壓力可能將人民幣匯率帶回7.0附近。
復盤歷史，人民幣升值周期中股票容易出現普漲行情。2015年“811”匯改以來，共經歷5輪人民幣升值周期，復盤歷史上的4輪，其時長分別為16個月、6個月、5個月和20個月，絕大部分行業在人民幣升值周期中都表現為上漲，整體來看，經濟修復帶動的順周期板塊初期表現較好。
風險提示：中國經濟基本面恢復不及預期，可能導致2023全年匯率升值幅度更低；出口超預期下行，可能導致春節后貶值壓力加大。
（文章來源：國泰君安證券研究）
